标题: 稳定币正在吞噬银行（转） [打印本页] 作者: caoch 时间: 2025-10-30 09:50 标题: 稳定币正在吞噬银行（转） 在全球金融体系逐步数字化的进程中，稳定币正悄然成为一种不可忽视的力量。它们不属于银行、不属于货币市场基金，也不属于传统支付体系，却正在重塑美元的流动路径、挑战货币政策的传导机制，并引发一场关于「金融秩序」的深层讨论。 1 f+ R9 I+ m _# ]9 d . V' N, I$ U( b+ }7 b2 M0 P/ i本文从「窄式银行」的历史演变切入，深入剖析稳定币如何在链上复刻这一模型，并通过「流动性黑洞效应」影响美国国债市场与全球金融流动性。在政策监管尚未完全厘清的背景下，稳定币的非周期性扩张、系统性风险与宏观影响，正成为金融界无法回避的新议题。; b/ r1 r8 c8 }! a3 h$ h
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以下为原文：* U+ }) A, L B" y9 l' q- B8 a
2 X7 d' }$ ?3 v I o+ k* W0 g' K7 r 稳定币复活「窄式银行」 , F+ ^$ z# Z5 B一个多世纪以来，货币改革者不断提出「窄式银行」（Narrow Banking）的各种设想：即那些发行货币但不提供信贷的金融机构。从 1930 年代的芝加哥计划（Chicago Plan）到现代的 The Narrow Bank（TNB）提案，其核心理念是通过要求货币发行方仅持有安全、流动性强的资产（如ZF债券），来防止银行挤兑和系统性风险。 + F2 A7 s! \9 W: U5 ? b1 W( J; u. I& ^( g; E* W3 A
但监管机构始终拒绝窄式银行的落地。6 ^% _( ^& S* u/ d
! G# i! B/ o E为什么？因为尽管理论上安全，窄式银行却会扰乱现代银行体系的核心——信贷创造机制。它们将存款从商业银行中抽离，囤积无风险抵押品，打破了短期负债与生产性贷款之间的联系。7 E5 y, @# d' Q0 r' v
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讽刺的是，加密行业如今以法币支持的稳定币形式「复活」了窄式银行模型。稳定币的行为几乎与窄式银行负债完全一致：它们有足额抵押、可即时赎回，且主要由美国国债支持。 2 A! p4 P6 d- C7 f1 I" d ( e% K( m+ {9 {* X在大萧条时期银行接连倒闭之后，芝加哥学派的经济学家提出了一个设想：将货币创造与信贷风险彻底分离。根据 1933 年的「芝加哥计划」，银行必须对活期存款持有 100% 的准备金，贷款只能来自定期存款或股本，而不能动用用于支付的存款。 - g) F7 F) c# B& d6 V$ Q7 d6 l" u3 y! U
这一设想的初衷是消除银行挤兑，降低金融系统的不稳定性。因为如果银行不能用存款放贷，就不会因流动性错配而倒闭。 & R* m! S7 T7 H# Q7 N# B( ~3 T z# G, G9 ?" {! A) ?( {
近年来，这一理念以「窄式银行」的形式重新出现。窄式银行接受存款，但只投资于安全、短期的ZF证券，如国库券或美联储的准备金。最近的例子是 The Narrow Bank（TNB），它在 2018 年申请接入美联储的超额准备金利息（IOER），但遭到拒绝。美联储担心 TNB 会成为一种无风险、高收益的存款替代品，从而「削弱货币政策的传导机制」。% S: h4 T, }; [) U. A- r, d
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监管者真正担心的是：如果窄式银行成功，它们可能会削弱商业银行体系，从传统银行中抽走存款，并囤积安全抵押品。实质上，窄式银行创造了类似货币的工具，却不支持信贷中介功能。- v! }; R3 O2 e! Y
/ b: H6 Y9 N8 L; X6 E7 |我个人的「阴谋论」观点是：现代银行体系本质上是一种加杠杆的幻象，它的运作前提是没人试图「找出口」。而窄式银行正好威胁了这一模式。但仔细想想，这其实并不那么阴谋——它只是揭示了现有体系的脆弱性。( D% h+ b& ~/ A6 z7 a, a3 R. y
0 `! m4 C$ q# E) H- T中央银行并不直接印钞，而是通过商业银行间接调控：鼓励或限制放贷，在危机中提供支持，并通过注入准备金维持主权债务的流动性。作为交换，商业银行获得零成本流动性、监管宽容，以及在危机时刻的隐性救助承诺。在这种结构下，传统商业银行并不是中立的市场参与者，而是国家干预经济的工具。 + l1 u) p; D. ?# Y7 @& u& C$ g 7 Z: T& n" ?4 u1 ~& @现在，想象有一家银行说：「我们不要杠杆，只想为用户提供由国债或美联储准备金 1:1 支持的安全货币。」这将使现有的部分准备金银行模式变得过时，直接威胁现有体系。4 ~" x9 h3 \8 m4 F
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美联储拒绝 TNB 主账户的申请，正是这种威胁的体现。问题不在于 TNB 会失败，而在于它可能真的会成功。如果人们可以获得一种始终具备流动性、无信贷风险、还能获得利息的货币，他们为什么还要把钱存进传统银行？3 H0 W4 a. _4 U' Y" O: h- m/ G( L
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这正是稳定币登场的地方。 " T$ Y# j N& ^% H1 K9 Q5 I8 B" x : J7 f2 I. E- C% h. W) W: |0 `法币支持的稳定币几乎复制了窄式银行的模型：发行可兑换美元的数字负债，并以安全、流动的链下储备 1:1 支持这些负债。与窄式银行一样，稳定币发行方不会将储备资金用于放贷。虽然像 Tether 这样的发行方目前并不向用户支付利息，但这超出了本文讨论范围。本文关注的是稳定币在现代货币结构中的角色。5 M8 w! g' F" J: d) C+ s
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资产是无风险的，负债可即时赎回，具备面值货币的属性；没有信贷创造、没有期限错配、也没有杠杆。' ~7 y3 m- z- ]5 D0 ?
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而尽管窄式银行被监管机构「扼杀」于萌芽阶段，稳定币却没有受到类似限制。许多稳定币发行方运作在传统银行体系之外，尤其在高通胀国家和新兴市场中，稳定币需求持续增长——这些地区往往难以获得美元银行服务。4 U; o4 B. x( m4 `0 l& u- }
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从这个角度看，稳定币已经演变为一种「数字原生的欧元美元」（Eurodollar），在美国银行体系之外流通。' r5 o/ l# S4 I Q1 {# [
' S+ n+ B1 N( S6 q8 K1 m) T但这也引出了一个关键问题：当稳定币吸收了足够多的美国国债，会对系统性流动性造成什么影响？. T0 f: c6 Y4 ^ P
" `, s; J: T1 I5 S流动性黑洞假说（Liquidity Blackhole Thesis） ! a6 S! _( `* t. d8 e/ N+ }/ z随着稳定币规模扩大，它们越来越像全球性的流动性「孤岛」：吸收美元流入，同时将安全抵押品锁定在一个无法重新进入传统金融循环的闭环中。 h* W- O7 d1 d& V7 p5 d8 F
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这可能导致美国国债市场出现「流动性黑洞」——即大量国债被稳定币系统吸收，却无法在传统银行间市场中流通，从而影响整体金融体系的流动性供给。- ]/ V. _% v8 [4 F
- h6 h; a) |: ^, L2 P! o/ m% ]' p& Y( T稳定币发行方是短期美国国债的长期净买家。每一美元的稳定币发行，资产负债表上都必须有等值的资产支持——通常是国库券或逆回购头寸。但与传统银行不同，稳定币发行方不会出售这些国债用于放贷或转向风险资产。 + M" t+ p0 S- e* L% z4 p Z5 n8 P/ K8 [) U' o
只要稳定币仍在流通，其储备就必须持续持有。赎回只会在用户退出稳定币系统时发生，而这种情况非常罕见，因为链上用户通常只是在不同代币之间兑换，或将稳定币作为长期的现金等价物使用。 $ B: ~( }+ I. a5 H & z/ a" h" k6 E. E G, j: A7 `3 b! R这使得稳定币发行方成为单向的流动性「黑洞」：它们吸收国债，却很少释放。当这些国债被锁定在托管储备账户中时，它们就退出了传统的抵押品循环——无法被再抵押，也无法用于回购市场，实际上被从货币流通体系中移除。 1 [4 {7 r% q" M, Y6 G0 T7 ]9 ? % p- \- [' ^! j5 A" {这就产生了一种「货币灭菌效应」（Sterilization Effect）。就像美联储的量化紧缩（QT）通过移除高质量抵押品来收紧流动性一样，稳定币也在做同样的事——但没有任何政策协调，也没有宏观经济目标。0 `9 C, V* R' ^8 M# m: h# |
$ M0 o/ t3 u* k7 p' L* R更具潜在破坏性的，是所谓「影子式量化紧缩」（Shadow QT）与持续反馈循环的概念。它是非周期性的，不会根据宏观经济状况进行调整，而是随着稳定币需求的增长而不断扩大。而且，由于许多稳定币储备被托管在美国以外的离岸、透明度较低的司法辖区，监管的可见性与协调难度也随之加剧。, I, z) L8 X" q8 A2 l5 a3 Y