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* n5 N$ h4 o7 R6 v, f" V/ z6 |. ]: M% u
+ b1 z1 a. z( ~! @ 中信证券(26.430, 0.45, 1.73%)发布研报称，加密货币具有较好的隐私性和抗通胀性，自诞生以来成长迅速，并且正在逐步正规资产化。随着加密货币的刚需扩大，
0 p( a, E2 o( |" s8 g2 k; {5 [4 h$ i
7 B* g8 F' P' p3 b* F/ i. [) H+ b. I0 v% o0 P1 E
形成类似黄金的刚需托底，投机定价的格局。但短期来看由于货币化不足和边际定价者风险偏好高，加密货币反而投机性更强。中长期内，预计加密货币和黄金都将受益于, w5 @9 j6 e; K- a
" N3 c. W4 t2 X' g. z4 m; ^
逆全球化、去美元化带来的货币化。“未来黄金”不必然包含比特币，但大概率有加密货币。短期内加密货币有望受益于特朗普任期内可能的监管放松，但需等待贸易、外交政
" E% E: S! R% _7 N% q: l; W; @: |7 _" o% X4 ^& r7 T
策的确定性。! D9 r- P3 {+ N3 h, N7 N A
7 f1 P1 L* S1 V 中信证券主要观点如下：
3 [5 b( ]4 z$ N1 C2 E0 |. Y. |: ?) F0 g6 y
加密货币是一种基于区块链技术的数字货币，具有较好的隐私性、抗通胀性。! X) A; C3 N) R& G2 w/ a( \8 F
) ]9 ~& }6 P! E2 B& T' y 自其诞生以来，市场成长迅速，例如比特币呈指数型增长。, ^' d! g! }% j* v5 J
, z- |+ N, k4 [( A 近期加密货币表现不佳，并未体现出避险属性。
# Q0 U# C9 X% Z' _8 C1 J8 l, `6 G3 n8 k) U3 w! d3 |
2024年比特币主要有一季度和四季度两波集中上涨，分别是因为ETF发行、比特币减半、亚洲投资者热情高；以及特朗普交易影响。但2025年以来比特币及其他加密货币表现 m( {( f* o u* C
4 u( b2 J9 Y# j; K6 W! E$ T不佳，与黄金走势背离，并未体现出避险属性。: j, L6 w& C* W8 {' j* E2 H
' L3 M1 @" j% {# m 加密货币市场与黄金愈发相似。& Z. j2 T1 q h+ z
/ d" `& e( b$ R. `8 B# t
从规模来看，加密货币市场仍明显小于黄金市场，增长空间巨大。从持有结构来看，两者都是集中度较高，且加密货币市场持有结构更加不透明，均有利于价格的长期上行。
4 g, R$ F( F \4 d3 W+ \
/ e, m8 @7 C- d; Y4 }/ \ 加密货币开始出现刚性需求，形成与黄金类似的刚需托底，投机定价的格局。
# w2 p3 F, q6 [8 L( a" B. t7 ]4 b6 t8 W7 S _
由于加密货币在跨境支付、抗通胀信用方面具有优势，形成了快速增长的刚性需求。加密货币正在快速的“正规化”、“黄金化”，与黄金一样形成了刚需，以确保其难以出现泡沫
% D, N3 d2 c( R+ ^4 C
3 D/ X+ z- w/ K$ G" V, K破灭、大量投机交易完成定价的格局。 {7 b% p" r9 q4 S1 Q( \
& K$ h9 r9 q7 s8 X2 g 短期内，加密货币的货币及避险属性仍不及黄金，因此表现背离。
( z0 F2 L# {% L9 d$ r3 i1 c! L$ m: ~; a1 X" p) {
我们认为根本的原因是1）社会认知、税收制度中加密货币的货币化程度不及黄金。2）由于加密货币高成长性，边际定价者的风险偏好高。短期内，加密货币避险属性和投机属性
3 u q+ n$ ?- X1 d+ F1 q
3 {8 D0 G, A5 b; A7 m, B0 @9 X1 I6 m共存，后者更占上风。长期来看这些因素望将淡化。
' {( |" M+ t |& M/ u! P
; t3 N; i+ b/ o 长期来看，加密货币料仍然有极大的增长空间，最根本的逻辑是逆全球化及去美元化，驱动黄金、加密货币的货币化。
* y0 U9 @* G6 J% H$ e9 z; t
# P( ]/ b. r: H6 D! i 2008年以来逆全球化和去美元化进程持续，预计加密货币坚实的市场需求仍将持续扩大。我们判断在长时间维度上，黄金和加密货币的货币属性，都会是“未来黄金”。由于技术劣& T# V! @+ f0 A' b9 t0 y* t G( }3 C
3 u% N' ~3 J1 { `6 s势，比特币不必然是未来的黄金，但“未来黄金”大概率包含加密货币。尽管如此，我们认为技术优势战胜信念优势需要很长时间，比特币在加密货币中的独有地位仍将维持很久。
! J7 E3 c- i% H1 l6 }* M, N. A9 c. Y2 N
展望未来四年，比特币及其他加密货币在特朗普的支持下仍然可能表现亮眼，但短期转好需要特朗普给出确定性信号。+ ?: c" S, w& x% {
1 W$ ]1 u9 D6 n5 q5 T- W2 { A) i; |
本届特朗普ZF与硅谷的紧密联系让加密货币有望受益于潜在的监管放松。但短期内贸易政策不确定性等因素压制了风险偏好与流动性宽松。转涨或需等待特朗普给出外交和贸易政
2 P2 D# M* V- h: V0 ~$ a- s0 g% J1 c/ x$ I' o# c: R. H
策确定性。未来若特朗普ZF对俄政策转向也可能带来风险。
$ l0 ~! m9 G) @5 h) \( U
# @" n; S. v1 u$ o: {7 d; H9 Z 风险因素：/ h+ q+ `6 q6 o) D% A) i
. k" ]$ x: P. V! w+ W/ K 特朗普ZF政策超预期；美国联邦债务问题超预期；美联储货币政策宽松不及预期；地缘ZZ风险。$ ]) u# M! F+ @5 T
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