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& H- M& z4 k+ q7 L" F 中信证券(26.430, 0.45, 1.73%)发布研报称，加密货币具有较好的隐私性和抗通胀性，自诞生以来成长迅速，并且正在逐步正规资产化。随着加密货币的刚需扩大，
U, z) I, V% O' N, e% m3 ^& f% p" E' Z* v
% x/ C+ Z5 i1 e
形成类似黄金的刚需托底，投机定价的格局。但短期来看由于货币化不足和边际定价者风险偏好高，加密货币反而投机性更强。中长期内，预计加密货币和黄金都将受益于
& L8 f$ s0 m9 O" I" _
9 H. ]1 N% o' k( v7 \3 Z+ `1 B* P* X逆全球化、去美元化带来的货币化。“未来黄金”不必然包含比特币，但大概率有加密货币。短期内加密货币有望受益于特朗普任期内可能的监管放松，但需等待贸易、外交政
; ^* ?, k, O3 x j) \# R+ P! U7 H/ n8 H* c2 _% |8 T
策的确定性。
0 Z- I- y, P8 K6 W2 V3 l4 N! a# X2 q
中信证券主要观点如下：
, k' ?4 {9 h7 X$ }+ G2 T+ g; a [- B2 V- R U8 v
加密货币是一种基于区块链技术的数字货币，具有较好的隐私性、抗通胀性。. t; k) s. K7 K( I
2 t; R9 T+ k4 s% q. Z 自其诞生以来，市场成长迅速，例如比特币呈指数型增长。
0 I; E z/ C! R' M2 v2 C+ z' _& ~# }! {) Q) o
近期加密货币表现不佳，并未体现出避险属性。# v% ~2 z/ R4 `2 e0 s) b3 [9 a
% _% [0 @) Q: V! s# ^1 ^( V 2024年比特币主要有一季度和四季度两波集中上涨，分别是因为ETF发行、比特币减半、亚洲投资者热情高；以及特朗普交易影响。但2025年以来比特币及其他加密货币表现: u- L6 E7 S, N; E$ ?
Q8 T' ?; A7 `2 m" F7 b
不佳，与黄金走势背离，并未体现出避险属性。
. s! r: W4 z& ^* l$ J; ^, q7 N m* }
加密货币市场与黄金愈发相似。$ H: g. ~( A1 p& E0 t* a; u+ u
. b8 y5 I: v, e. W' c8 W6 P 从规模来看，加密货币市场仍明显小于黄金市场，增长空间巨大。从持有结构来看，两者都是集中度较高，且加密货币市场持有结构更加不透明，均有利于价格的长期上行。: ?0 @' A ]$ Z0 a8 {
# r) w3 v% P6 i. i; X' g. _
加密货币开始出现刚性需求，形成与黄金类似的刚需托底，投机定价的格局。5 o- z: `4 ~- k8 k1 u: g. [( y
! f7 m Y. B$ V# B3 b 由于加密货币在跨境支付、抗通胀信用方面具有优势，形成了快速增长的刚性需求。加密货币正在快速的“正规化”、“黄金化”，与黄金一样形成了刚需，以确保其难以出现泡沫
4 w/ W- D$ d4 z# Q5 ^1 M5 n
d/ k9 j8 h( ^' U( Z0 v, p3 [& ^破灭、大量投机交易完成定价的格局。
- e( N: a# M$ c1 ^0 b
* u, f B! Y0 { w+ Q6 t 短期内，加密货币的货币及避险属性仍不及黄金，因此表现背离。" c( y4 s9 f1 _( |( c0 Z
! x6 g/ ^ u3 C# i+ e& B8 R+ z 我们认为根本的原因是1）社会认知、税收制度中加密货币的货币化程度不及黄金。2）由于加密货币高成长性，边际定价者的风险偏好高。短期内，加密货币避险属性和投机属性1 ?: S2 U- M* J' l" ~% ]! z0 U
+ n t+ [* q1 A2 |1 A F- o5 v共存，后者更占上风。长期来看这些因素望将淡化。5 A0 |( M* E! {, R& c
! t4 O. E0 x- V0 p w: E. ] 长期来看，加密货币料仍然有极大的增长空间，最根本的逻辑是逆全球化及去美元化，驱动黄金、加密货币的货币化。
6 T7 p9 b) e( |
! a% C/ W) V+ a$ F 2008年以来逆全球化和去美元化进程持续，预计加密货币坚实的市场需求仍将持续扩大。我们判断在长时间维度上，黄金和加密货币的货币属性，都会是“未来黄金”。由于技术劣
' d) b+ Y6 }0 Y8 B! K X
( I) d2 _2 Y9 B1 [势，比特币不必然是未来的黄金，但“未来黄金”大概率包含加密货币。尽管如此，我们认为技术优势战胜信念优势需要很长时间，比特币在加密货币中的独有地位仍将维持很久。
/ n0 W# s8 n3 @0 F" A$ I4 N- ?9 ]: F3 @9 [+ h# v1 h
展望未来四年，比特币及其他加密货币在特朗普的支持下仍然可能表现亮眼，但短期转好需要特朗普给出确定性信号。
' W1 f5 a( N w4 J" y/ [; ^' C& i7 p2 [: y( o6 N+ H
本届特朗普ZF与硅谷的紧密联系让加密货币有望受益于潜在的监管放松。但短期内贸易政策不确定性等因素压制了风险偏好与流动性宽松。转涨或需等待特朗普给出外交和贸易政2 N6 Q* m% [: \
# L- @' q9 y" Q/ W; Z5 F$ O
策确定性。未来若特朗普ZF对俄政策转向也可能带来风险。
, A9 J, z; e. ^( b$ ^$ V3 `6 J" ]+ |1 d
风险因素：
9 Z3 T3 y: c3 t, K; q4 X# K0 h3 m7 D- } K- j5 ^9 d
特朗普ZF政策超预期；美国联邦债务问题超预期；美联储货币政策宽松不及预期；地缘ZZ风险。# u* B# c6 T' l1 s% \) r% X2 ~
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