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6 y/ T; U6 c3 t5 l加密市场是否正变得越来越乏味？Arca 首席投资官 Jeff Dorman 撰文指出，尽管基础设施与监管环境从未如此强大，但当前的投资环境却处于「史上最糟」。
+ x7 \* h4 N$ P% m& t$ c. Z# }- b# _1 n1 j
他犀利地批判了行业领袖将加密货币强行转变为「宏观交易工具」的失败尝试，导致各类资产相关性极度趋同。Dorman 呼吁回归「代币作为证券包装」的本质，关注 DePIN、DeFi 等具有现金流产生能力的类股权资产。3 K1 p6 X, k9 V0 W. C( [3 P* B
( d. Q9 k) T1 D; V6 |; b/ S% B0 g C在黄金大涨而比特币相对疲软的当下，这篇深度反思文章为我们重新审视 Web3 投资逻辑提供了重要视角。
5 z6 A) G( O3 K& W4 C* P
" G4 j$ N; W2 ?2 W. E; v/ u全文如下：
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. s, y( {8 J' u; Y! G3 Q6 G比特币正在面临一个不幸的情况
7 @. D' z/ [9 z ^' }6 j2 k大多数投资辩论之所以存在，是因为人们处于不同的时间维度（Time Horizons），因此他们经常是「鸡同鸭讲」，尽管从技术上讲双方都是正确的。以黄金与比特币（Bitcoin）的辩论为例：比特币的爱好者倾向于说比特币是最好的投资，因为它在过去 10 年的表现远超黄金。
/ y B2 @/ b2 S) `5 S: }, l# k/ P* R; z7 V5 R" L2 P9 x3 J+ n
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' c4 r9 P' v: a% z! O- }4 L8 x8 R/ o+ l8 D" V3 J6 }- e
图注：来源 TradingView，过去 10 年比特币（BTC）与黄金（GLD）的收益对比% h+ A. _. D) a0 c/ S! @
, P! H. R' K- c, L黄金投资者则倾向于认为黄金才是最佳投资，并且最近一直在对比特币的颓势「冷嘲热讽」，因为在过去的一年里，黄金的表现明显优于比特币（白银和铜的情况也类似）。
9 e% F: @8 I! W4 k$ J: ~
6 A: d' K/ w3 f( `" Oimage
) o) K( z3 K* m7 f# k9 X$ Z
4 t" f/ O! S. `& j- k图注：来源 TradingView，过去 1 年比特币（BTC）与黄金（GLD）的收益对比
7 V( \0 X2 ]) {/ F4 p: [+ `, {* L R" }5 C' J9 ` a
与此同时，在过去 5 年里，黄金和比特币的收益几乎完全相同。黄金往往会在很长一段时间内毫无作为，然后当央行和趋势追随者买入时一飞冲天；而比特币往往会有剧烈的上涨，随后出现大幅崩盘，但最终仍会走高。4 i# w7 y9 [! I
& W4 J7 C! n7 G
image7 k0 x/ p# s& ]% Z" X1 { K+ C/ V
& U8 t5 X* |& m. D4 R! e图注：来源 TradingView，过去 5 年比特币（BTC）与黄金（GLD）的收益对比2 J/ P" j6 w& N! S0 T7 }$ D7 u
5 }. k8 F( E+ |0 |1 I" L因此，根据你的投资期限，你几乎可以赢下或输掉任何关于比特币与黄金的争论。
( G" ~+ @. r$ K! R* b( d
+ F: P( o h( a) Y即便如此，不可否认的是，最近黄金（以及白银）相对于比特币表现出了强势。从某种程度上说，这有点滑稽（或者说可悲）。加密行业中最大的那些公司在过去 10 年里一直致力于迎合宏观投资者（Macro Investors），而不是真正的基本面投资者（Fundamental Investors），结果这些宏观投资者却说：「算了，我们还是买黄金、白银和铜吧。」我们长期以来一直在呼吁行业转换思路。目前有超过 600 万亿美元的受托资产，而这些资产的买家群体是粘性高得多的投资者。有很多数字资产看起来更像债券和股票，它们由产生收入并进行代币回购的公司发行，然而市场领导者出于某种原因，决定忽视这个代币子行业。
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1 t: A- p- z, v( z! B; N' ?+ z( t也许比特币近期相对于贵金属的糟糕表现，足以让大型经纪商、交易所、资产管理公司和其他加密领袖认识到，他们试图将加密货币转变为全方位宏观交易工具的尝试已经失败。相反，他们可能会转而关注并教育那 600 万亿美元规模、倾向于购买产生现金流资产的投资者。对于行业来说，现在开始关注那些承载着产生现金流的科技业务（如各种 DePIN、CeFi、DeFi 以及代币发行平台公司）的类股权（Quasi-equity）代币还不算太晚。
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; w& X: V! ~" @; w8 G% u; g# z$ G不过话说回来，如果你只是通过改变「终点线」的位置，比特币依然是王者。所以，更有可能的情况是，一切都不会改变。! W, B% M0 Q, ?; u9 K4 Q) \7 \8 k* t
( M1 L: _, J2 l7 z( e! [: ^7 f资产的差异性& I3 @) u( p( m- C4 P
加密投资的「好日子」似乎已是陈年往事。回到 2020 年和 2021 年，似乎每个月都会出现新的叙事、赛道或用例，以及新型代币，市场的各个角落都能带来正向回报。虽然区块链的增长引擎从未像现在这样强劲（得益于华盛顿的立法进展、稳定币的增长、DeFi 以及 RWA 现实资产代币化），但投资环境却从未如此糟糕。
' k6 t R5 |# h! n7 s0 D) t+ L& b9 W! @: y
+ C- z& [' C. M; T: g# ?市场健康的一个迹象是离散度（Dispersion）和较低的跨市场相关性。你肯定希望医疗保健和国防股的走势能与科技和 AI 股有所区别；你也希望新兴市场股票的走势能独立于发达市场。离散度通常被视为一件好事。0 p" {; W: Z5 a8 g8 ?5 ~5 n
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2020 年和 2021 年大体上被记忆为「普涨行情」，但事实并非完全如此。当时很少看到整个市场步调一致地涨跌。更常见的情况是，一个板块上涨时，另一个板块在下跌。游戏板块（Gaming）大涨时 DeFi 可能在下跌；DeFi 大涨时「恐龙级」L1（Dino-L1）代币在下跌；Layer-1 板块大涨时 Web3 赛道在下跌。一个多样化的加密资产组合实际上平滑了收益，并且通常降低了整体投资组合的贝塔值（Beta）和相关性。流动性随着兴趣和需求的变化而来来去去，但收益表现是参差多态的。这一点非常令人振奋。2020 年和 2021 年大量资金涌入加密对冲基金是有道理的，因为可投资领域在扩大，且回报具有差异性。. |% j- ~7 g& O5 s4 K- `, _
' S4 G, k; C3 ], l+ l, y$ R快进到今天，所有被「加密包装」的资产收益看起来都如出一辙。自 10 月 10 日闪崩以来，各板块的下跌幅度几乎无法区分。无论你持有的是什么，或者该代币如何捕获经济价值，亦或是该项目的发展轨迹如何……收益率大体上是一样的。这非常令人沮丧。 |
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现在这市场，跟当年比真是温吞水了，当年可都是拼手感的 |
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当年玩山寨币天天心跳加速，现在连个像样波动都没有， |
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现在这市场，啥币都跟着大盘走，确实没以前那种挖到宝的惊喜感了 |
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